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不公的红利税  

2012-07-06 10:05:30|  分类: 红利税 |  标签: |举报 |字号 订阅

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(本文20053月发表于《证券市场红周刊》)

 上篇    揪心的红利税

 

在目前中国股市上,只有A股的个人持有者也就是所谓的股民基金交纳红利所得税。

200515日,财政部与国家税务总局发文,对证券公司、证券交易所等从4个环节减征资本市场营业税。1.23日,财政部发文将证券交易印花税由2‰调整为1‰。但至今,与投资者切身利益直接相关的红利税,却迟迟不见减免动作。

目前社会公众投资股市的税收只涉及印花税和红利税。由于印花税已连续经过多次降低,且印花税针对交易行为征税,因此无论是降税空间还是降税的市场效应都不会太大。而现行红利税税率为20%,减免红利税,投资人实际的现金红利收入将会显著增加。

股票红利税究竟是什么税?何以减免竟如此难产?
一、只有个人投资者缴纳红利税

根据个人所得税法的有关条款,个人因持有中国的债券、股票、股权而从中国境内公司、企业或其他经济组织取得的利息、股息、红利所得,需按20%的比例缴纳个人所得税。因此,红利所得税在本质上属于个人所得税范畴,其纳税主体为取得红利收入的个人。

而依据会计核算原则,企业法人投资股票的红利所得直接冲减投资成本(短期投资),无须交纳红利所得税,因此机构投资者不属于红利所得税的纳税主体,原则上无须缴纳个人所得税。

根据有关上市公司分红派息公告,实际执行情况也确实如此。如中石化2004年中期分红派息实施公告(2004915日)称:每股税前红利金额0.04元。对于流通股个人股东,按20%的税率代扣个人所得税后,实际派发现金红利为每股0.032元;对于流通股机构投资者及法人股股东,实际派发现金红利为每股0.04元。

由此,我们不难看出,流通股机构投资者及法人股股东无须交纳红利所得税。但机构投资者如果以个人名义开立证券账户投资,则需缴纳红利所得税。

前几年市场上庄股横行,一些庄家为了满足坐庄需要,假借个人名义开立大量账户,因此,理论上来说,历年来庄家们可能也为红利所得税做了不少贡献。

但实际上,对于证券投资基金而言,有这样一条规定:对基金取得的股票的股息、红利收入,债券的利息收入、储蓄存款利息收入,由上市公司、发行债券的企业和银行在向基金支付上述收入时代扣代缴20%的个人所得税;对投资者(包括个人和机构投资者)从基金分配中取得的收入,暂不征收个人所得税和企业所得税。由此我们不难看出,作为机构投资者的基金,实际上在取得上市公司分红时,也要被扣除20%个人所得税

但我们知道,为了鼓励外商投资,外籍个人从外商投资企业取得的红利暂免征个人所得税。据此,B股和H股的持有人可享受免缴红利所得税优惠。

综上所述,在目前中国股市上,只有A股的个人持有者也就是所谓的股民和基金交纳红利所得税。

二、强制分红成为强制纳税?

作为落实国九条的重大举措之一,中国证监会于2004127日发布关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定。根据规定,上市公司应实施积极的利润分配办法,并将上市公司现金分红与再融资挂钩,现金分红作为再融资的条件之一。这一条款目前普遍被称为上市公司强制分红。

多年来上市公司重圈钱、轻回报已经成为一大特色,现金分红率偏低一直是我国股市的一大顽疾。将现金分红与再融资挂钩,的确能够促使先前一些铁公鸡变得出手阔绰,但这一举措是否保护了公众股股东权益?在存在红利所得税的市场条件下,个人认为值得商榷。

一般而言,企业的融资渠道包括外部融资(债券、股票)和内部融资(留存收益),由于外部融资需支付不菲的佣金成本,因此企业应优先考虑留存收益融资,即股利决策方面尽量少分红或不分红。如果既进行现金分红,又实施股权融资,显然有违股东利益最大化的原则,而20%的红利税则是对股东利益的进一步损害。

举例来说,假定一个家族企业共有若干个人股东(为便于分析,假定其均为红利所得税纳税主体),公司拟配股融资1亿元,利润分配方案为派发现金红利1亿元;公司派发红利后,股东须为此计缴红利税0.2亿元,股东实际获得现金0.8亿。而公司实施配股时,股东支付1亿元配股资金,假定发行佣金为3%,则佣金费用为300万元,公司通过融资获得现金9700万元。由此,通过上述现金分红和股权融资,这个家族企业的账面现金减少了300万元(派发现金红利1亿元、融资获取现金9700元),企业的股东现金资产减少了2000万元(现金分红获得现金8000万元、支付股权融资款1亿元)。整体而言,由于支付了2000万元红利税和300万元佣金,股东利益受到2300万元的严重损害,相信任何家族企业都不会作出这样愚蠢的决策。

然而,在现实的中国股市存在红利所得税的情况下,将再融资与强制分红相挂钩,必然会有越来越多的上市公司为我们演绎上述荒诞的故事。究竟是强制分红还是强制纳税?社会公众股股东究竟因此得到了保护还是受到严重伤害?发人深省!

 

 下篇     流血的红利指数

 

个人投资者的隐性贴权亏损率与上市公司的分红率成正比,分红率越高,则亏损率越大。在存在红利税的政策背景下,现金分红对个人投资者并非福音。

强制分红政策出台至今,人们惊喜地发现,目前上市公司一改往昔吝啬的作风,现金分红成为2004年年报一道亮丽风景。截止2005317日,已公布年报的363家上市公司中有259家公司实施派现。然而,在存在20%红利所得税的背景下,面对现金分红潮的扑面而来,投资者到底是喜是忧?

一、分红率越高损失越大

由于不同投资主体的税费负担不同,法人机构投资者无须交纳红利税,保险公司等机构投资者享受免税优惠,而个人投资者即广大股民在除息日须按分红额(包括现金红利和股票红利)缴纳20%的红利税,股民较机构投资者额外承受了税费负担。因此,对广大个人投资者而言,除息日参与现金分红由于缴纳了红利税必然造成其市值缩水,除非除息后股价上涨,否则个人投资者将因此遭受投资损失。

举例来说,某上市公司每股现金分红0.5元(含税),除息前日收盘价5元,则其除息价为4.5元,投资者参与现金分红获现金红利0.4元(缴纳红利税0.1元),如果除息日当天股价不涨不跌即保持4.5元的水平,则投资者的市值为4.9元(4.5+0.4),个人投资者参与现金分红市值损失0.1元,其亏损率达2%0.1/5)。

因此,尽管股票市价不跌,表面上看除息日股票没有出现贴权走势,但由于个人投资者缴纳了红利税,市值出现了相应的缩水,即参与现金分红的投资者将承担由于红利税而造成的贴权损失。由于该贴权从交易所提示的价格上并没有显示出来,因此笔者称之为隐性贴权。而机构投资者则安然无恙,个人投资者处于明显的劣势地位。

我们假定除息日股票的市价按交易所的提示价不涨不跌,即股价没有填权没有贴权,由于扣除红利税,个人投资者参与现金分红而造成市值损失,笔者将这一损失率定义为隐性贴权亏损率,即

隐性贴权亏损率=每股红利税/每股市价×100%1

由于 每股红利税=每股现金红利×20

因此 隐性贴权亏损率=每股现金红利×20/每股市价×100% 2

将上市公司每股现金红利与每股市价的比率定义为现金分红率,则有:

现金分红率=每股现金红利/每股市价×100%3

根据公式(2)和公式(3),则有:

隐性贴权亏损率=现金分红率×20%(4

由公式(4)我们不难看出,个人投资者的隐性贴权亏损率与上市公司的分红率成正比,分红率越高,则亏损率越大。也就是说,在存在红利税的政策背景下,现金分红对个人投资者并非福音。因此,中小投资者的利益并没有因强制分红政策受到保护,反而受到明显的伤害。高分红意味着高损失,这就是在强制分红政策保护下中小投资人所面临的尴尬境地。

需要说明的是,上述公式仅对上市公司纯现金分红的情形进行了分析,由于送红股(即以未分配利润转增股本)须按面值交纳红利税,而投资人并未得到现金红利收入,投资人因此遭受的隐性亏损会进一步增加。由于该情形较复杂,限于篇幅,本文不再展开。

二、上证50红利样本股

分红除息的实证分析

那么,除息日参与现金分红的中小投资者实际的盈亏状况究竟如何呢?除息日股价是否能走出填权走势以弥补投资人的隐性贴权损失呢?为了深入探讨这一问题,笔者取上证50红利指数样本股为研究对象对此做进一步实证分析。

由于上证50红利指数样本股是上海证券交易所推崇的对象,对广大股民具有较强的引导作用,因此对样本股分析得出的结论更具有可靠性。

经统计,50只股票2003年度(实际分红除息日在2004年)采用现金分红的共48只,因此实际考察对象为这48只股票,统计结果如下(详见附表)。对这些统计分析发现:

1.总体存在贴权损失

1)不考虑红利税的情况下,48只股票在除息日当天的收盘价较除息参考价的平均涨幅为-0.65%,除息日大盘波动幅度的均值为-0.296%,剔除大盘波动影响后,这48只样本股在除息日的平均涨幅为-0.354%,即样本股在除息日总体表现为贴权(下跌)走势。在剔除大盘波动影响后样本股总体上仍表现为贴权(下跌)走势,样本股未能走出填权(上涨)走势,这意味着参与现金分红的投资人将承受由股价下跌而造成的-0.354%的显性贴权损失。

2)考虑红利税的情况下,持有这48只股票的普通投资者,以除息日收盘价计算的市值与按照股权登记日收盘价计算相比,平均缩水-1.298%,剔除大盘波动影响后的平均缩水-1.002%。因此,参与50红利样本股现金分红的投资人在分红除息当日剔除大盘波动影响后的市值损失平均为-1.002%。其中扣除-0.354%的显性贴权损失后,可以计算出投资者承担的由红利税造成的隐性贴权损失,即隐性贴权损失率均值为-0.648%

2.收益率与现金分红率的相关性分析

实证分析发现一个有趣的现象:不仅隐性亏损率与现金分红率成正比,而且不考虑红利税的收益率即显性的贴权率也与现金分红率呈正相关,现金分红率越高,除息日股价下跌幅度也越大。48只股票中,现金分红率大于4%的共11只,剔除大盘波动的影响(-0.267%),11只股票除息日平均下跌1.17%,考虑红利税影响,投资人实际市值损失平均为2.573%,即隐性贴权率高达1.403%

综合上述实证分析,可以得出一个基本的结论就是:在除息日样本股总体表现为贴权走势,由于没有预期中的填权走势,投资人由于红利税而产生的隐性贴权损失无法得到弥补,现金分红率越高,投资人亏损越大。

三、个人投资者投资策略探讨

理论分析与实证分析均表明,中小投资者由于须缴纳红利税,在分红除息日,投资人将承受隐性贴权损失,其亏损率与现金分红率成正比,现金分红率越高,投资者由此产生的亏损也越大。而现金分红率与每股现金分红成正比,与每股股价成反比,随着强制分红政策的出台,上市公司每股现金分红同比大幅增加。另一方面2004年以来市场总体股价水平大幅度下跌,每股现金分红大幅增加,每股股价大幅下跌,其结果必然是现金分红率大幅提高,也就意味着广大股民的隐性贴权损失将会大幅增加,中小股民如何规避由此引发的投资风险值得探讨。

1.对过度分红的个股应予回避

个人认为,过度分红主要有两种情形:一是上市公司当年分红大大高于其当年盈利,其用于分红的利润主要来源于以前年度的利润积累,属于一次分个够型,这种高分红通常不具有可持续性。二是上市公司经营性现金流不佳,有息负债较高,高分红的现金来源实际上是通过贷款取得,公司有较强的再融资倾向,高分红只是诱饵和再融资的序幕而已。以上两种情形只要符合其中之一,基本上就可认定为过度分红,中小投资人应予回避。

2.避税套利的可行性分析

对一些盈利能力强、具有可持续性分红能力的个股,投资人有意作长线投资时,能否规避其分红除息时的隐性贴权损失呢?个人认为,当前印花税已下调至1‰,券商的佣金也大多下调至1‰的水平,而可预期的上市公司现金分红率将大幅提高,为规避红利税损失,投资人在个股除息日存在避税套利空间。

投资人可选择在股权登记日将个股按收盘价卖出,在除息日按除息价买回。实证分析已表明,除息日样本股总体走出贴权走势,因此,投资人按除息价买回的概率较大,当应交红利税大于交易费用时,理论上就存在套利空间。假定佣金为1‰,则双向交易的印花税和佣金费用合计为4‰,用公式表示的套利条件为:

隐性贴权亏损率=现金分红率×20>4‰

现金分红率>2%5

可见当现金分红率>2%时,可以采取在股权登记日卖出、除息后择机买回的方式规避红利税损失。

举例来说,还是引用前文的数据,个股的每股现金红利0.5元,股权登记日收盘价5元,投资者持有10000股,投资者市值50000元,除息日除息价4.5元,假定股价涨跌幅为0,则股票市值45000元,投资者缴纳红利税1000元,实际分得现金4000元,投资人资产49000元,因红利税损失1000元。现假定投资人在股权登记日以收盘价卖出,除息日以除息价买回,投资者交易手续费为190[54.5×2‰×10000],卖出再买回后账面现金余额为4810元(5000-190),股票市值45000元、投资人总资产49810元。由于规避了1000元红利税费用、支付了190元交易费用,套利操作使投资人资产增加了810元,套利收益率为1.6%

综合上述分析,当隐性贴权亏损率大于交易费用率而投资者有意对所持个股做长线投资时,投资人可选择在股权登记日卖出,除息日买回做套利操作,规避红利税损失,其套利收益率为:

套利收益率=现金分红率×20%-交易费用率(6

因此,个股的现金分红率越高,套利收益率也越大。

 

 结语     红利税减免何太难?

 

理论分析与实证分析均表明,在存在红利税的政策环境下,上市公司现金分红率越高,投资人的隐性贴权亏损就越大。随着管理层推出的上市公司强制分红政策效果的显现,可以预期的是上市公司现金分红大增,现金分红率指标同比也将会大幅度增加。也就意味着,参与分红投资人的亏损大幅增加,政策出台的初衷是为了保护投资者的利益,而实际的政策效果却适得其反。

从国际市场看,各国大多对证券市场实行较低的税负政策,香港市场现金红利和股票红利均免交红利税,新加坡市场现金红利税税率为5%,美国于2003年将红利税减半,并决定在此后3年减免此税。可见,我国目前20%的红利税税率明显偏高。

国九条出台至今,有关红利税减免的消息时有传闻,但到今天,传闻与其说是捕风捉影,倒不如说是投资者内心深处的渴望与失望的交织。红利税减免为何千呼万唤难见出台?是否真的存在税改障碍还是其减免效果难尽人意?

红利所得税属于个人所得税范畴,公司制企业向其个人股股东支付的红利须缴纳红利税,而公司制企业所分配的红利属于其已缴纳企业所得税的税后利润,因此红利税确实存在重复征税问题。重复征税加重了相关纳税人的负担,违背了税收立法的公平原则,这恰恰应该是红利税减免的理由。

我们知道,任何税种一般都有相应的税收优惠政策,这是一个基本常识,既然红利所得税属于个人所得税的范畴,我们完全可以在个人所得税的优惠政策方面解决红利税减免问题。

事实上,B股和H股的持有人就可以享受红利税减免优惠,为什么A股的投资人就不能获得同样的优惠呢?为什么对A股投资者的税收优惠就存在税制改革的障碍呢?

减免A股投资者的红利所得税,一方面可以消除重复征税,公平市场税负;另一方面,对A股个人投资者而言,也可使其与B股、H股持有人以及证券投资基金持有人享有同等权利,维护证券市场三公原则。同时,随着红利税的减免,蓝筹股的投资价值会相应得到提升。如果免去20%红利税,则意味着投资人的红利收入将提高25%,这将会显著提升市场的价值中枢,价值投资的理念将会得到加强。

国九条出台之初,人们对税收利好的分析、揣测更多地着眼于红利税和印花税,然而,第一个出台的减税政策却是针对交易所和券商的资本市场营业税。尽管媒体称其为落实国九条的重大举措,是市场利好,然而绝大多数投资人根本不知其为何物。最不为人知的税种突然减税了,而之前最为人们所津津乐道、最为市场所期盼的红利税减免却毫无声息。
如果说券商在这几年熊市中伤痕累累、需要政策扶持的话,那么,作为市场主要的专业机构投资者的券商与普通股民相比,孰轻孰重?既然券商已奄奄一息,那么普通股民的生存状态又是如何?既然券商需要税收优惠,那么普通股民是否更需要税收优惠?

温总理在政府工作报告中多次提及公平原则,谈到证券市场时,特别要求抓紧落实国九条,切实保护中小投资者利益,建议管理层将有关政策落到实处,早日减免红利所得税。当前正是2004年报公布高峰期,现金分红潮将随之而来,为避免股民的分红除息损失,红利税减免宜早不宜迟。

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