价值投资

2014年，格力电器董事长董明珠与小米科技董事长雷军10亿赌约始终是各大财经媒体关注的热点话题。喧嚣的背后，鲜为人知的一点是，当各大财经媒体都在关注10亿赌约时，格力电器却成为2000多家A股上市公司中最受QFII青睐的上市公司。

公开信息显示，近年来，QFII持续增持格力电器，QFII合计持有格力电器股票比例一度突破30%的监管红线；与此形成强烈反差的是，公募基金近年来持续减持格力电器，基金合计持股比例下降过半。格力似乎是一座围城，曾经重仓持股的基金逐步淡出，另一方面，随着政策面将QFII持有A股比例上限由20%上调至30%，QFII对格力电器情有独钟，大举进入。其玄机何在？

QFII大举增持，持股比例一度突破30%红线

 2014年2月19日，深交所网站披露，QFII合计持有格力电器股票7.84亿股、占格力电器总股本的26.7%，此后一年多来，深交所每一个交易日盘后持续发布QFII合计持有的格力电器股票数量和持股比例。

一些网友注意到，格力电器是沪深两市两千多家A股上市公司中唯一一家由交易所持续发布QFII持股总数和持股比例的上市公司。笔者也是在网上看到网友提问时注意到这一信息的。有网友在深交所网站提问：为什么深交所QFII交易信息只披露格力电器QFII持股信息？

深交所持续披露格力电器QFII持股信息，是由于QFII对格力电器的持股比例达到了应披露的要求：

深所交所发布的QFII交易实施细则规定：“所有境外投资者对单个上市公司A股的持股比例总和，不超过该上市公司股份总数的30%”、“所有境外投资者持有同一上市公司A股数额合计达到或超过该公司股份总数的26%时，本所于次一交易日开市前通过本所网站公布境外投资者已持有该公司A股的总数及其占公司股份总数的比例。”深交所还规定，一旦QFII合计持股比例超过30%，应在5个交易日内对超过上限的部分予以减持。根据深交所发布的QFII信息，QFII合计持股格力电器的比例曾短暂突破30%的红线。

由此可见，深交所持续披露格力电器QFII持股信息，是由于QFII合计持有格力电器股票达到了交易所规定的26%的比例且长期保持在26%以上，按照规定，交易所应予以披露。而之所以深交所只披露格力电器的QFII信息，答案也是显而易见的，只有格力电器的QFII持股比例超过了26%的应披露要求。

图：QFII合计持有格力电器股票比例走势图

数据来源：深交所网站

值得一提的是，上交所QFII交易实施细则规定的相关信息披露标准与深交所相同，但在现行信息披露规则执行以来，上交所尚未披露过上市公司QFII持股数量及持股比例信息。这意味着，格力电器是目前沪深两市两千多家A股上市公司中唯一QFII持股比例超过26%的上市公司。

在现行QFII交易实施细则发布之前，QFII合计持有一家A股上市公司股票比例的上限为20%，当合计持股达到16%及其后每增加2%时，在交易日结束后交易所必须公布QFII持有股票总数和持股比例。

深交所网站显示，2012年12月5日，QFII合计持股格力电器4.85亿股、占其总股本的16.05%。此后，随着证监会上调QFII持股比例上限至30%，QFII大幅增持了格力电器，持股比例由16%上升至29%以上。可以想象的是，如果没有30%的持股上限，QFII持有格力电器的比例很可能已经超过了30%。

公募基金持续减持格力电器，持股量下降过半

 与QFII持续增持格力电器、对格力电器格外青睐形成强烈反差的是，近年来，公募基金持续减持格力电器股票，持有格力电器股票数量下降过半：

    2012年末，基金合计持股格力电器股票97002万股，占格力电器总股本的32.25%，2013年末基金合计持有格力电器股票数量下降至71337万股、持股比例降至23.72%，2014年6月末，基金持有格力电器股票数量进一步降至48093万股、持股比例降至15.99%。一年半间，基金合计持有格力电器股票数量下降了一半以上。在此期间，QFII大幅增持格力电器股票，持股比例由16%上升至29%以上。

表一、基金历年持有格力电器股票数量及比例情况

单位:万股

数据来源：WIND资讯

格力围城现象简析

近年来，曾经重仓持有格力电器的公募基金持续减持，持股比例下降过半。而QFII却大举增持格力电器，乃至一度突破30%的红线。格力电器机构投资者间显现出围城现象，其背后有何玄机？

事实上，早在2012年，QFII持股上限为20%时，QFII持有格力电器股票比例就达到了16%的交易所应披露要求，此后，随着证监会将QFII持股比例上限由20%上调至30%，QFII又持续加仓，持股比例上升至29%以上。可见，QFII长期以来一直坚定持有格力电器。

2014年前3季度，格力电器股价下跌了15.1%，在此期间，QFII持股比例由年初低于26%（14年2月19日首次达到26%的应披露比例）上升至当年9月末的28.62%，2014年4季度，格力电器股价上涨了33.9%，在此期间，QFII持股比例由28.62%上升至年末的29.45%，其间一度突破30%的红线而遭遇强制减持。可见，无论是在格力电器股价下跌期间，还是在格力电器股价上涨期间，QFII都持续增持格力电器股票。

近年来，无论格力电器股价短期内上涨还是下跌， QFII不断增持格力电器股票，以至于越跌越买、不离不弃。由此可以看出，QFII买入格力电器股票，不是追求短期内股价的上涨，QFII对格力电器的投资应该是一种基于其内在价值的长期投资行为，而不是追逐其短期价格的波动而获取波段收益。

表二、2014年格力电器股价表现及QFII持股比例变化

            单位：亿元

相形之下，公募基金持续减持格力电器，则难免有朝秦暮楚、追随市场热点之嫌。分析显示，基金持续减持格力电器，缘于其追逐市场热点的投资风格，而不是基于价值判断。

事实上，基金对格力电器持股比例持续下滑，并非始于2012年。在上一轮以大盘蓝筹股为主导的牛市行情中，大盘股倍受基金青睐，基金对格力电器的持股比例曾于2007年末达到41.03%。此后随着A股走熊、大盘蓝筹股走弱，小盘股、垃圾股逐渐成为市场热点，公募基金追随市场热点，持仓逐步转向小盘股、甚至垃圾股，格力电器遭到基金的持续减持。

被基金持续减持的不只是格力电器，大盘蓝筹股在此期间都遭遇基金大幅减持，以银行股为例，2007年末基金持有的招商银行股票占流通股本的65%，至2014年6月末，基金持有招商银行股票占其流通股本的比例仅为5.33%（详见表三）。

表三、公募基金对部分银行股持股比例(%)变化情况

从基本面来看，格力电器多年来经营业绩持续增长，2007年-2014年间格力电器净利润由12.7 亿元增长至141.2亿元，7年间增长了10.1倍，年均复合增长率高达41.1%，最近3年其净利润年均复合增长率也高达39.2%；格力电器披露的2014年业绩快报显示，2014年格力电器净利润由上年的108.7亿增至141.1亿，同比增长了29.8%（关于格力电器的基本面，笔者拟进一步撰文分析探讨）。

由此可见，基金过去多年来持续减持格力电器，并不是由于格力电器基本面恶化，而是由于基金追随市场炒作热点，弃大盘蓝筹、增持小盘股、甚至垃圾股的投资风格所致。

表四、格力电器历年营收及净利润数据

    单位：亿元

去年10月初，笔者曾撰文《A股市场重回庄股时代》，对去年前9个月A股市场股价与业绩表现进行了统计分析，结果显示，大盘蓝筹股的业绩表现远优于小盘股，无论是盈利能力、还是成长性，皆显著优于小盘股，但股价表现却远逊于小盘股。

以格力电器为例，2013年期初净资产收益率为40.65%、市值20亿以下的小盘股2013年平均净资产收益率仅为0.74%；2010-2013年间格力电器净利润年均复合增长率为36.48%、市值20亿以下的小盘股同期平均净利润年复合增长率为-50.3%；去年前3季度格力电器股价下跌15.1%、而市值20亿以下股票的股价平均涨幅高达69.5%（详细分析见笔者《A股市场重回庄股时代》一文）。

表五、市值规模与股价、业绩表现和估值水平一览表

    单位：亿元

注：表中市值规模为以2013年收盘价计算的总市值

由此可见，公募基金近年来持续减持包括格力电器在内的大盘蓝筹股，增持小盘股、甚至垃圾股，并不是基于价值判断，而是基于短期股价表现、追逐市场炒作热点的行为。

上述分析表明，格力电器的围城现象是由于QFII与公募基金投资理念、投资风格的不同所致。公募基金热衷于追逐市场热点，抛弃大盘蓝筹， QFII对格力电器的投资应是基于其内在价值的长期投资行为，而不是追逐其短期价格的波动以获取波段收益。